Le insolvenze d’impresa negli Stati Uniti hanno raggiunto un livello storico: per la prima volta dall’inizio della pandemia, hanno costantemente superato i livelli del 2019. Marcos Carias, economista di Coface per il Nord America, fornisce approfondimenti su questa tendenza e sulle implicazioni per i prossimi mesi.
Punti chiave
- Le imprese insolventi negli Stati Uniti hanno raggiunto quota 6.574 nel terzo trimestre 2025, il livello più alto dal secondo trimestre 2014 e il 15% oltre la media 2019, segnando due trimestri consecutivi sopra i livelli pre-pandemia.
- In questa fase, l’aumento delle insolvenze sembra riflettere le pressioni di domanda e offerta che si stavano già manifestando prima della guerra commerciale, come costi di rifinanziamento e del lavoro più elevati, oltre a tendenze settoriali specifiche come la digitalizzazione del retail o la riduzione dei rimborsi nel settore sanitario.
- È probabile che rimarremo su questi livelli mentre le pressioni tariffarie continueranno ad accumularsi.
Il numero totale di insolvenze d’impresa negli Stati Uniti ha raggiunto quota 6.574 nel terzo trimestre, il dato più elevato dal secondo trimestre 2014 e superiore del 15% alla media 2019. È la prima volta che il dato supera i livelli 2019 per due trimestri consecutivi, e il dato da inizio anno è il 5,25% in più rispetto al 2024. A luglio, S&P Global segnalava che, tra le grandi aziende1, le insolvenze del primo semestre avevano raggiunto il livello più alto dal 2010, e che il 2025 si preannunciava come l’anno in cui i fallimenti d’impresa negli Stati Uniti avrebbero superato per la prima volta i livelli pre-pandemia.
Come in altre economie industrializzate, l’immediato periodo post-pandemia è stato caratterizzato da un ampio divario di insolvenze – un periodo prolungato di livelli straordinariamente bassi di fallimenti aziendali. Tuttavia, dopo aver colmato il divario, le insolvenze in altre economie avanzate hanno continuato a crescere fino al 2024 e 2025. Negli Stati Uniti, al contrario, le insolvenze si sono stabilizzate intorno ai livelli pre-pandemia nella primavera 2025.
La divergenza nelle curve di insolvenza riflette la differenza fra le condizioni macroeconomiche tra le due sponde dell’Atlantico.
Prima consumare, poi fare domande: sia le famiglie statunitensi che quelle europee hanno accumulato enormi risparmi in eccesso durante i lockdown, ma gli americani sono stati molto più inclini a spenderli in beni e servizi di consumo. Lo confermano le traiettorie divergenti dei tassi di risparmio delle famiglie. In questo modo, hanno sostenuto maggiormente i ricavi delle imprese.
Grazie a una combinazione di adozione tecnologica più diffusa e mercati del lavoro più flessibili, la crescita della produttività negli Stati Uniti è stata molto più marcata rispetto all’Europa. Questo ha permesso ai salari reali di compensare l’inflazione senza compromettere eccessivamente i margini aziendali. Inoltre, gli Stati Uniti hanno evitato lo shock permanente di competitività energetica causato dalla guerra in Ucraina. Sebbene entrambe le regioni abbiano assistito a un aumento stabile dei costi di produzione, le imprese statunitensi sono state in grado di assorbirlo meglio.
Da cosa è innescato l’aumento?
Diagnosticare con precisione i fattori legati alle insolvenze è difficile in assenza di dettagli settoriali dei dati dei tribunali federali; ma l’analisi del campione S&P Global dei grandi fallimenti può fornire qualche indicazione. Sebbene la maggior parte dei fallimenti riguardi aziende più piccole e non quotate, le difficoltà riscontrate dalle aziende di fascia alta solitamente segnalano che le aziende più piccole operanti nello stesso settore attraversano un periodo ben più difficile. Il 71% delle grandi insolvenze registrate nel primo semestre 2025 è concentrato in tre settori:
- Retail: Con il rallentamento progressivo dei salari reali, i consumatori hanno iniziato ad adattare marginalmente le loro abitudini di consumo. Si è verificata un’ondata di fallimenti nel segmento della ristorazione di medio livello, con i consumatori che si orientano verso pasti consumati a casa o alternative più economiche. I modelli di business che dipendono in modo sproporzionato dai negozi fisici continuano a subire la pressione strutturale del passaggio verso il retail online.
- Industria: Sebbene nel 2025 ci sia stata una forte ripresa della produzione industriale, il settore manifatturiero ha attraversato una recessione significativa nel 2022 e nel 2023. Ancora oggi, la produzione è inferiore dell’1% rispetto al picco di marzo 2022 e del 3% rispetto a quello di aprile 2018. Settori strategici come i semiconduttori e la farmaceutica crescono grazie al sostegno delle politiche pubbliche, ma nel complesso la base manifatturiera statunitense continua a perdere capacità produttiva.
- Sanità: Dopo una crescita sorprendente negli anni 2010, il settore sanitario è stato colpito da gravi carenze di manodopera e dall’aumento del costo del lavoro2. Parallelamente, ci sono stati tagli ai tassi di rimborso per Medicaid/Medicare. Il “No Surprises Act” del 2022 ha eliminato la fatturazione extra per le cure di emergenza fuori rete, riducendo una fonte importante di ricavi ad alto margine. Inflazione e franchigie più alte hanno spinto i pazienti a ritardare o rinunciare alle cure.
Si prevede che le insolvenze restino elevate per almeno un paio di trimestri
Ora che gli Stati Uniti sono entrati in una fase di insolvenze superiore al previsto, la domanda è quanto a lungo ci resteranno. Sembra di essere ad un punto in cui la domanda non è più abbastanza solida da assorbire completamente la crescita dei costi di produzione, come mostra l’inflazione che cresce meno del previsto anche in presenza dei dazi. Le insolvenze d’impresa reagiscono all’attività economica con un certo ritardo; l’aumento riflette probabilmente la conseguenza di pressioni sui costi accumulate gradualmente, con costi di produzione e finanziari più elevati che si scontrano con una domanda in rallentamento. I tagli ai tassi potrebbero alleviare la pressione sui costi di rifinanziamento, ma gli effetti sull’economia reale non si manifesteranno prima della metà del 2026. In futuro, dovremmo anche iniziare a vedere sempre più gli effetti dei dazi sui bilanci delle imprese.
Come detto, i dati suggeriscono che le imprese statunitensi hanno assorbito la maggior parte dei costi relativi ai dazi. Per quanto riguarda la loro evoluzione futura, sussiste come sempre, un grado inevitabile di incertezza legato al comportamento imprevedibile dell’amministrazione Trump. La nostra ipotesi è che l’aliquota complessiva dei dazi oscillerà intorno al 15%. È quindi ragionevole aspettarsi che i casi di insolvenza rimangano più elevati rispetto al periodo pre-pandemia, con possibilità di miglioramento nella seconda metà del 2026.
I rimborsi tariffari IEEPA potrebbero ridurre le insolvenze?
Se la Corte Suprema dichiarasse illegali i dazi IEEPA, gli importatori statunitensi che li hanno pagati avrebbero diritto a rimborsi: in teoria rappresenta un vantaggio per le imprese colpite dai dazi. Tuttavia, ci aspettiamo che l’amministrazione Trump renda burocraticamente onerosa la richiesta di tali rimborsi; non sappiamo quindi in che misura e con quale rapidità questa liquidità tornerebbe al settore privato. Inoltre, la Casa Bianca ha chiarito le sue intenzioni di replicare nel tempo le tariffe IEEPA annullate attraverso altre autorità legali. Anche se la situazione va monitorata, ci sono troppe incertezze per contare sui rimborsi tariffari IEEPA come fonte di liquidità nel breve termine.
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1 Sono così definite le società quotate in borsa o società private con debito negoziabile sui mercati pubblici con un minimo di 2 milioni di dollari in attività o passività al momento della presentazione della domanda, oltre alle società private con almeno 10 milioni di dollari in attività o passività.
2 Dal secondo trimestre del 2022, i salari reali nel settore sanitario sono aumentati del 5,8%, contro il 3,5% nel settore privato nel suo complesso.
